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CRITERIA. ¿Encierra valor?. 9 Feb 2011 8:29 AM (14 years ago)

En noviembre de 2008 publicaba un comentario sobre la valoración de CRITERIA, a posteriori he realizado varias actualizaciones sobre dicho comentario.

Como UDS recordarán y si no es así lo pueden consultar, en dicho comentario les ponía de manifiesto distintos argumentos para tratar de demostrar que le mercado no estaba reconociendo el valor intrínseco de la compañía. En aquel instante cotizaba en el entorno de 2,5, creo que el tiempo ha puesto de manifiesto dicha circunstancia y que una entrada en aquellos momentos ha reportado una excelente rentabilidad pues además de una plusvalía de aproximadamente el 80% se han devengado varios dividendos anuales de aproximadamente un 8% efectivo anual; creo que no está nada más y que el análisis de valoración y por ende de gestión del riesgo merecía la pena.

Pero hoy no toca hablar del pasado sino del momento actual. En los últimos días CRITERIA ha estado cotizando entre un rango entre 5,1 y 5,7 Euros aproximadamente. Curioso que comienzo a escuchar y a leer por parte de algunos analistas que hay valor y que hay que estar, me pregunto qué razón tenían para indicar lo contrario cuando cotizaba a 2,5 Euros. La cuestión es decidir si es el momento adecuado de estar en CRITERIA, esto es, tal como planteo en el titulo; si a los precios actuales encierra valor.

Creo que la respuesta, si vuelven a leer el comentario mencionado y las posteriores actualizaciones, esta clara pero en cualquier caso me parece conveniente compartir las siguientes consideraciones-reflexiones:

• CRITERIA no ha cambiado sustancialmente en su cartera de inversiones y al día de hoy la mayor parte de su cartera es la misma que en Octubre de 2008, esto es : TELEFONICA, REPSOL, GAS NATURAL y ABERTIS.
• Las empresas cotizadas que forman su cartera, aunque en la mayoría de los casos de han revalorizado, lo han hecho en menor medida que CRITERIA. En general se han revalorizado en el entorno del 20% y en el caso de GAS NATURAL no se ha producido dicha revalorización.
• ¿Entonces porque se ha revalorizado CRITERIA?.
• El único hecho significativo ocurrido ha sido el anuncio de la transformación en BANCO donde la CAIXA tendrá un 80% del capital al menos en principio esta parece la idea.
• Creo que tanto UDS como yo pensamos que la CAIXA no regala nada y que por tanto no va a favorecer a los accionistas de CRITERIA en las valoraciones para la transformación en BANCO.

Habrá quien puede pensar que es esa transformación en Banco la que justifica la subida del valor y yo les digo que reflexionen entonces sobre la cotización del resto de los bancos y que se pregunten, cómo puede ser esa la razón mientras que el resto de la gran banca española cotiza a los precios que lo hace.
Piensen bien y acertarán, detrás de la subida no hay nada más que lo normal que el mercado no es necesariamente eficiente en el corto plazo y que en el largo plazo suele tender a recoger los fundamentales de las empresas que cotizan, que en este caso se produce en el momento del anuncio pues es cierto y de la posible valoración que se les dé a las inversiones, pero lo cierto es que las inversiones y el valor ya estaban. Como seguro saben los que me siguen una adecuada gestión del riesgo exige no tomar decisiones de inversión cuando no tienen un margen suficiente entre el valor intrínseco del negocio y el precio que el mercado le reconoce.

Si profundizan en el análisis de valoración en su día realizado y añadimos las consideraciones de arriba creo que podemos concluir:
1) Hoy la empresa ya no ofrece un margen suficiente para estar en ella por supuesto que del nivel del margen que se requiere es una valoración personal pero me limito a analizarlo desde mi punto de vista. Esto no quiere decir que no podamos ver a la empresa cotizando por encima de donde ahora lo hace e incluso por encima de los 5,7 que toco hace unos días.
2) Tenemos que valorar con detenimiento la nueva situación una vez que el banco se formalice y tengamos más información. Mientras tanto creo que es mejor mantenerse al margen salvo que el precio flexione de nuevo de forma clara.

Como más de una vez les he indicado las decisiones de inversión son individuales y se deben de tomar tras un pasado análisis, esta empresa estimo que puede servir de claro ejemplo de cómo no hay que hacerle demasiado caso a aquellos que insisten que el precio recoge siempre de forma correcta el valor que encierra la empresa y que solo el estudio serio y sosegado puede hacernos disminuir el riesgo asumido a medio y largo plazo, proporcionando rentabilidades razonables.

ALSTOM VERSUS SIEMENS 26 Jan 2011 9:21 AM (14 years ago)

Suele afirmarse por algunos analistas que el precio a que cotiza una acción siempre refleja adecuadamente el valor de una compañía, descontando todos los aspectos del negocio. Como UDS saben no comparto este criterio que caso de ser cierto no dejaría margen para obtener plusvalías. Podría poner muchos ejemplos de cómo por ejemplo una precio puede fluctuar un 30% en apenas unos pocas semanas y preguntarnos entonces cual era la razón para la cotización anterior.

Descendiendo al terreno práctico vuelvo a insistir en que el mercado no siempre reconoce en el precio el valor intrínseco y que de esta circunstancia es de la que nos podemos aprovechar para rentabilizar una inversión.

Pueden UDS decir que es sencillo afirmar esto pero otra cosa es descubrirlo, a lo que les contestaré que no tanto y como ejemplo remitirles a mis comentarios sobre BMW y VOLKSWAGEN que inicie a finales de 2008 y que he actualizado en varias ocasiones; en aquellos instantes se producía una clara irracionalidad en los precios de ambas lo que nos permitía considerar tan solo a la primera como una opción adecuada para una posible inversión.

En estos momentos y salvando las distancias, pues la diferencia no es, ni mucho menos, tan manifiesta se podría sacar a colación las cotizaciones de ALSTOM y de SIEMENS. La primera cotiza durante las últimas semanas a precios que fluctúan entre 32 y 40 Euros mientras que la segunda lo hacía a presiones entre 84 y 93. Ambas operan en el sector industrial y hasta cierto punto sus líneas de negocio son similares en bastantes aspectos, tienen sus sedes en EUROPA y sus ventas diversificadas. Pues bien tomando en consideración como referencia los rangos comentados la primera cotiza a ratios comparables inferiores a la segunda. No quiero con ello afirmar que SIEMENS cotice a precios que se deban de considerar caros, tan solo que el mercado en mi opinión no ha discriminado en estos últimas semanas adecuadamente y que existe mayor valor a los precios actuales en la primera. No estoy hablando de que exista el mismo grado de irracionalidad que en su momento ponía de manifiesto entre BMW Y VOLSKWAGEN.

SR ZAPATERO NO LE CREO. 11 Jan 2011 7:17 AM (14 years ago)

Ayer en una entrevista concedida a A3 TV, el Sr Zapatero justificaba la reforma de las pensiones, en concreto el retraso de la edad legal de jubilación hasta los 67 años argumentando que es necesario garantizar el acceso a pensiones dignas, similares a las actuales, a las personas que en estos momentos tienen 25 ó 30 años.

Cabe preguntarse, si es para garantizar las pensiones a los que ahora tienen 25 ó 30 años y que en la muchos casos no han comenzado a trabajar, ¿Por qué la reforma tiene que afectar a los mayores de 45 años. ¿Quién garantiza a estos ciudadanos su pensión?. Según parece este grupo de población ha tenido que garantizar las pensiones de los que ya se han jubilado y va a tener que hacerlo con los que están empezando a trabajar y con aquellos otros que ni siquiera lo han hecho todavía. Es curioso que no se quiera analizar y reformar para que en la mayor medida de lo posible la pensión tenga relación directa con la cotización, el tiempo cotizado y el momento en que el ciudadano desea jubilarse, partiendo de una edad mínima que pueden ser perfectamente los 61 actuales. ¿Por qué razón tiene el gobierno de turno que decidir el momento en que alguien se retira?. ¿No es más lógico que el sistema reconozca unos derechos y que el ciudadano en función de la esperanza de vida decida si desea percibir una pensión de 1.500 Euros durante 15 años ó 1.260 (por decir algo) durante 17 años.

Ha pensado por un momento el SR ZAPATERO y su Gobierno cuales son las razones para ello. O puede que las razones no sean otras que por ejemplo las siguientes:
- Despilfarro de los Fondos Públicos.
- Duplicidad de Administraciones para prestar el mismo servicio y falta de eficiencia.
- Apoyar y permitir prejubilaciones a partir de los 50 años en el sector financiero y en las grandes empresas en general.
- Permitir y fomentar prejubilaciones y jubilaciones anticipadas en algunos cuerpos de la ADMINISTRACIÓN PÚBLICA. Por ej. Los conciertos en la educación con los sindicatos para fomentar la jubilación a los 60 años.
- Permitir que ciudadanos con carreras de cotización relativamente cortas, menos de 30 años de cotización accedan a pensiones de jubilación cercanas a las máximas permitidas, incrementándose de forma fraudulenta la base de cotización durante los últimos años de cotización.
- No financiar las pensiones no contributivas con impuestos en lugar de con contribuciones de los trabajadores.
- Permitir que un grupo de privilegiados, Diputados, Senadores, Otros cargos públicos accedan a la pensión máxima con carreras de cotización de apenas unos pocos años.
- Fomentar en general la jubilación a un porcentaje muy elevado de ciudadanos entre los 60 y 62 años sin pensar en el futuro.

¿Qué clase de Gobierno es el que hace tan solo un par de años alardeaba de tener el sistema de pensiones más sólido del planeta y ahora necesita una reforma que en definitiva, lo que pretende es disminuir la prestación de varios millones de ciudadanos próximos a la jubilación y que de acuerdo con la ley llevan cotizando más de 30 años.?. Lo que se propone no es una reforma sino un expolio.

Sr Zapatero, he hecho el esfuerzo de entenderlo pero lo siento, no puedo y no puedo cuando pienso en lo que ha sido su trayectoria como gobernante en la ECONOMIA.
• En 2007 no teníamos crisis. Es más estábamos SEGÚN UD en la LIGA DE CAMPEONES.
• Hasta hace solo unos meses nuestro país era, según UD, merecedor a compartir la gloria con los 8 grandes del mundo.
• Nuestras pensiones estaban garantizadas.
• Nuestro sistema financiero era el más sólido del planeta, incluidas las Cajas son dirigidas en la mayoría de los casos por personas sin formación ni experiencia financiera.
• El número de parados nunca iba a llegar a 4 Millones.
• Se apreciaban brotes verdes que nos iban a permitir crear empleo a partir del inicio de 2010.
• A principios de 2010 mandaba un estudio a Bruselas donde se tomaba como premisa la jubilación a los 67 años. Cuando se filtro a los medios de comunicación, le falto tiempo para decir que se trataba tan solo de una hipótesis de trabajo. ¿Seguro Sr ZAPATERO?. ¿No lo recuerda?.

Para que seguir, Sr Zapatero no le creo.

INDITEX. VALORACIÓN. Cont. 3 26 Sep 2010 10:00 AM (14 years ago)

Hace unos días la empresa presento resultados correspondientes al primer semestre de 2010. La mayoría de los medios de comunicación y algunos analistas se apresuraban a señalar de forma inmediata que su resultado neto había crecido en el entorno del 68% mientras que el EBITDA lo hacía aproximadamente en un 44%. No entraban en mayores detalles, esto es bastaba con la simple comparación de las cifras que mostraba la compañía para hacer los titulares a la vez que se aumentaban en algunos casos los precios objetivos.

Tan claro parecía todo que el primer impulso podía ser el de invertir, de aquí al cielo sin límites ni barreras. Pero no, no lo hice, primero analice las cuentas y llegue a la conclusión que aunque eran algo mejores que mis estimaciones no lo eran de forma suficiente ni tampoco justificaban la euforia que parecía haberse desatado. Aclaremos entonces.

Señores el EBITDA de INDITEX del 1º Semestre de 2010 era de 1157 mill/Euros y su resultado neto atribuible de 628 en ambos casos efectivamente muy superiores a los de año anterior pero repasando mis notas pude comprobar que mis estimaciones para el 2009 (año completo) eran de 2150 mill/Euros y el resultado neto de 1250. Por tanto si tenemos en cuenta que 2009 iba a ser desde el p. de v. del consumo un año nefasto con la mayoría de las economías en recesión (no olvidemos de que compañía y sector hablamos) y de que estamos ante una compañía en expansión continuada; las cifras publicadas no me hacen cambiar mi forma de pensar sobre la empresa.

Tomando en consideración las cifras publicadas y la capitalización al cierre del 24/9 de 37.287 MILL/EUROS suponen los siguientes multiplicadores, una vez tendida en cuenta la posición de liquidez que mantiene:

PER : En el entorno de 26.
EV/EBITDA : En el entorno de 15.

Todo ello suponiendo que las cifras del 2º Semestre superen a las del primero aproximadamente un 10%.

Por tanto sigo pensando que si no se jusfiticaban suficientemente precios en el entorno de 50 euros, menos aún se pueden justificar en el entorno de 60.

Puede que algunos de UDS piensen que esta mi opinión es totalmente errónea y que al igual que estaba equivocado cuando estimaba que solo existía margen suficiente para una entrada por debajo de los 35 Euros y en estos momentos estamos por encima de 59; a lo mejor en unos meses cotiza a 75. A esta reflexión no puedo nada más que decir que no se a que precios va a cotizar dentro por ej. De 8 meses pero que no hay nada nuevo que valorar y que existen opciones a considerar antes que INDITEX, es más si tuviera acciones de la compañía, que no es el caso, a los precios actuales no dudaría en venderlas, aunque muy probablemente las hubiese liquidado ya. Estoy convencido de que en estos momentos existirán muchos inversores que se están planteado, si es que no lo han hecho ya, una estrategia de pares con INDITEX como pata vendedora.

Creo que un repaso a mis anteriores comentarios sobre la empresa, pueden dar luz sobre los números ahora presentados y de la importancia que tiene en no detenerse en la simple comparación de números sin más.

BOLSAS Y MERCADOS ESPAÑOLES. RESULTADOS 1º T 2010. 6 May 2010 3:10 AM (14 years ago)

El primer comentario publicado sobre esta empresa data de 3/12/2008. Hace escasas fecha publicaba los resultados del primer trimestre del ejercicio 2009.

La información presentada indica que la sociedad consiguió que crecieran todas las magnitudes relevantes, esto es ingresos, EBITDA y Beneficio neto.
Merece la pena resaltar:

1) EBITDA de 53 millones de Euros, con crecimiento de casi el 10% sobre del mismo trimestre de 2009.

2) Beneficio neto de 36 Mill/Euros, con crecimiento superior al 7% sobre igual trimestre de 2009.

Tomando en consideración la capitalización al cierre de ayer 5/5, esto significa que la sociedad cotiza a un PER de aproximadamente 9,4 veces.

Por otra parte la contratación, a pesar de la competencia que hoy existe, sigue con paso firme y continua mejorando con respecto a 2009.

Estos resultados van en línea con lo ya dicho en comentarios anteriores y por tanto, me siguen pareciendo totalmente validas las opiniones y valoración que he venido realizando en varios comentarios desde la fecha más arriba indicada.

BANCOS DE INVERSION. ¿QUE CREDIBILIDAD MERECEN?. Cont. 1 May 2010 1:34 AM (14 years ago)

Curioso, saben Uds lo que opino al respecto y al mismo tiempo lo que pienso sobre los precios objetivos que establecen las casas de análisis, especialmente si estas son al mismo tiempo bancos de inversión.

Hoy veo un comentario que habla por si solo. El titular del comentario es elocuente: "COMPRAR" SIGNIFICA "VENDER" EN EL MUNDO GOLDMAN.

Creo que el articulo es interesante y pone de manifiesto el doble lenguaje que parece usarse.

Curioso, no quiero afirmarlo pues no se puede probar..., pero si leen mis comentarios al respecto, en mas de una ocasión he comentado que me da la nariz que cuando hablan de comprar es que ellos están tratando de buscar un momento para salir y lo contrario ocurre cuando bajan la calificación sobre una empresa.

Les dejo el enlace por si quieren leer el comentario completo.

http://www.marketwatch.com/story/buy-means-sell-in-goldmans-world-2010-05-01

Todo indica que como en mas de una ocasión he manifestado, la gestión del riesgo es algo personal e intransferible. Reflexionen al respecto.

ALSTOM. VALORACIÓN 5 Apr 2010 7:59 AM (15 years ago)

Alstom es uno de los líderes mundiales en los 2 tipos de mercados en los que opera. La empresa fabrica generadores eléctricos y material de transporte ferroviario (Locomotoras, vagones, etc) al tiempo que realiza instalaciones llave en mano.

Su año fiscal finaliza el 31/3 y de sus cuentas del último ejercicio conocido y cerrado por tanto el 31/3/09, se puede obtener la siguiente información en relación con su capitalización al 1/04/2010:

• Capitalización de 13.748 Mill/Euros.
• EBITDA en el entorno de los 1.882 mill/Euros.
• PER algo superior a 12.
• El mercado paga por la compañía el equivalente a 7,3 veces su EBITDA y 8,7 veces sus flujos operativos de caja (sin tener en cuenta las variaciones del fondo de maniobra).

Además debemos de considerar, que a pesar de haber reducido sustancialmente la entrada de pedidos en cartera durante el último año, sigue teniendo contratos que superan los 2 años de actividad.

Otros datos de interés:

La empresa paso una etapa de dificultades hace unos años y necesito la ayuda del estado francés y de los bancos para salir adelante. En los últimos ejercicios sus cuentas han mejorado año tras año.

En estos momentos no es una empresa endeudada y por tango goza de solidez desde el punto de vista financiero.

Uno de sus grandes competidores es el gigante alemán SIEMENS, En ESPAÑA tiene un competidor importante en el mercado del transporte ferroviario la empresa CAF.

Con esta información cabe plantearse si estamos ante una opción de inversión adecuada y por tanto con el margen suficiente. Si tomamos en consideración tan solo la información financiera, todo apunta a que lo es, opera en un sector que va a seguir creciendo sobre todo en los países emergentes, es uno de los líderes a nivel global del mercado y encierra valor si tomamos los datos del 2009 como representativos. Esto es cualquier precio en el entorno de 46 que ahora cotiza (si es por debajo tanto mejor), debiera de presentar una rentabilidad adecuada. No obstante debemos de considerar que no es una historia de gestión y beneficios continuados, antes de decidir caso de invertir la ponderación en nuestra cartera.

INDITEX, VALORACIÓN (Cont. 2) 25 Mar 2010 9:06 AM (15 years ago)

En septiembre 2009 iniciaba los comentarios sobre esta empresa. Hace escasas fechas ha presentado resultados del ejercicio 2009 y en base a ellos actualizo el estudio.

De los resultados, merece la pena destacar los siguientes datos:

• EBITDA 2374 Mill/Euros.
• Resultado neto 1314 Mill/Euros.
• Flujos de Caja generados por las operaciones 2321 Mill/Euros.

Tomando en consideración la capitalización al 18/3 o lo que es lo mismo 48,25 Euros por acción, tenemos los siguientes ratios:

- EV/EBITDA 11,7 Veces.
- PER 21,1.

Ante todo indicar que las cifras me han sorprendido positivamente, no tienen nada más que ver mi primer comentario donde estimaba valores inferiores en todos los casos. Señalar, no obstante, que en el caso de los flujos de caja, parámetro que estimo fundamental en mis valoraciones hay que tener en cuenta que unos 300 millones son consecuencia de una mejora del capital circulante y que estimo complicado de que se pueda mejorar de nuevo de forma recurrente; razón por la que tomaría en consideración 2021 mill/Euros. Tomando estos en consideración cotiza a 13,7 veces los flujos que genera.

En base a estos resultados vengo leyendo la elevación de precios objetivos y recomendaciones de compra por diversas casas de análisis así como de bancos de inversión. En concreto hoy GOLDMAN fija su precio objetivo en 63. Ya conocen lo que opino al respecto por otros comentarios.

En el ejercicio 2009 la empresa inicio la actividad en 343 nuevas tiendas.

A pesar de estos números, sigo opinando lo mismo; a los precios actuales es mejor no estar, estimo que no existe margen suficiente. Es más si leen mis comentarios anteriores, les indicaba que no me extrañaría ver a la empresa cotizar a precios cercanos a los 50 Euros (decía esto sencillamente por la capacidad de generar caja y de crecer en base a ratios medios históricos), pero no nos ofusquemos el crecimiento a tasas del 10% no es perpetuo. Hoy existen opciones mucho más interesantes.

Como siempre les indico, esto no es una recomendación de Venta de INDITEX sino una valoración del margen que tenemos para rentabilizar una inversión en INDITEX a los precios de 50 Euros a los que hoy cotiza.

EBRO PULEVA. NI EBRO NI PULEVA. 11 Mar 2010 4:21 AM (15 years ago)

Puede que a más de uno le haya extrañado el titulo del comentario, pero es curioso, esta empresa hasta hace poco encerraba en alguna medida en su denominación social el corazón de su negocio y de sus marcas; esto es el azúcar y la leche como por otra parte es normal. Pues bien hoy el azúcar ya no existe y la leche, tras el preacuerdo alcanzado con el grupo francés LACTALIS, dejara de existir.


Por ello recomiendo a sus gestores un cambio de denominación que se corresponda con la estrategia actual de su negocio. No les voy a dar ideas pues estas se cobran, ¿No les parece?.


Pero no es la denominación de la empresa la que me trae a publicar este comentario. Hasta hace bien poco tenía más o menos claro a qué precio era razonable estar y a que otro no; puede que a muchos de UDS les ocurra lo mismo. La situación ha cambiado y creo que se impone una reflexión sobre la situación de la empresa y la valoración que el mercado hace de ella.


La capitalización de la empresa al 8/3 era de 2094 mill/Euros con un precio por acción de 13,61.


Tomando en consideración estos datos y los resultados recientemente publicados correspondientes al ejercicio 2009, podemos obtener varios ratios:


• El PER tomando en consideración los beneficio de negocios continuados (esto es sin incluir los resultados del negocio azucarero ni por supuesto la plusvalía generada por la venta de este) sería 15,4. Si tomamos en consideración el resultado total este ratio bajaría a 11,6.

• EL EV/EBITDA es de 8,6 veces. Este ratio pasaría a 9 tras la venta de lácteos. Suponiendo que no se invierta lo obtenido con la venta en nuevos negocios.

• El mercado está pagando por la empresa algo menos de 11 veces sus flujos de caja operativos del año 2009.

Cabe destacar además, que tras la venta del negocio lácteo, la empresa se queda con 2 negocios arroz y pasta; en ambos ocupa una posición importante a nivel mundial y además sus ingresos están muy diversificados, no dependiendo de ESPAÑA donde a pesar de su importante presencia sus ingresos ponderan menos del 30%.


Pero la cuestión es, ¿Es interesante estar en la empresa?.


Para situarnos, vamos a tomar en consideración además de lo ya comentado lo siguiente:


1) La empresa ha pactado un precio de venta por el negocio lácteo que significa multiplicar por 11 el EBITDA medio de los últimos 3 años.

2) Si aplicamos este mismo ratio a los negocios que actualmente tiene la empresa, obtendríamos un precio por acción en el entorno de 16,5 Euros. Tengan en cuenta que la empresa va a pasar de tener un endeudamiento neto a tener una caja neta.

Seguro que muchos de UDS están pensando de 13,6 a 16,5 hay prácticamente 3 euros o lo que es lo mismo algo más del 20%. ¿Entramos entonces?. Esta decisión la tienen que tomar UDS pero antes reflexionen sobre lo siguiente:


a) ¿Qué va a hacer la empresa?, ¿Va a disminuir su tamaño o va a invertir?.

b) Todo apunta a que al menos parte de la venta lo va a dedicar a comprar nuevos negocios, ¿pero en que negocios?.

En otras palabras estamos ante una empresa que no está cara, que existe valor pero que vamos a vivir momentos de incertidumbre.


Es evidente que estamos ante gestores con experiencia y que parece saben gestionar, aunque me pregunto ¿Fue correcta la inversión en el negocio lácteo o era algo tarde para entrar en él?; la respuesta es complicada aunque la verdad es que han sabido rentabilizarlo y venderlo a un precio razonable.


Para mí es un momento para tener cuidado y si no se está mantenerse al margen a no ser que el potencial aumente y por tanto el margen de seguridad que exijo, en caso contrario prefiero ver en que acaba la venta y que decisiones se toman a posteriori. Para quien ya este creo que cualquier precio en las proximidades de 15 debiera hacernos liquidar y esperar.


Como siempre, recordar que no he tratado de hacerles tomar una decisión sino tan solo de tratar de guiarles en la gestión del riesgo dentro de lo que entiendo como finanzas con seguridad.

PESCANOVA. FRUTO DEL MAR. 2 Mar 2010 11:29 AM (15 years ago)

Pescanova se dedica a la explotación de los recursos naturales marinos para la captura de pescado que congela para su distribución en los mercados. Consecuencia de la cada día mayor regulación de las capturas junto con el incremento de consumo, la empresa ha diversificado su negocio entrando en la cría de algunas especies en el propio mar. Por tanto es un grupo totalmente integrado desde la producción y la captura hasta el proceso de distribución de sus productos.

Recientemente ha publicado sus resultados de 2009, de los cuales creo conveniente resaltar:

• Tomando en consideración su capitalización al 26/2, los resultados obtenidos suponen un PER en el entorno de 9,3 veces.

• El Multiplicador EV/EBITDA es algo superior a 8 veces.

• Cotiza ligeramente por debajo de su valor contable.

• Mantiene su tendencia de crecimiento en Ventas, Resultado Operativo y resultado Neto.

Con estos datos todo apunta a que la compañía encierra valor y que el mercado la esta penalizando, pero antes de llegar a conclusiones, me gustaría poner de manifiesto algunas circunstancias que deben de ser tenidas en cuenta antes de manifestar una postura.

1) La compañía presenta en su balance un apalancamiento elevado, de hecho sus costes financieros netos consumen casi el 40% de su resultado de explotación. El coste medio de esos recursos es también elevado y creo que es consecuencia del tamaño de la empresa, al que hay que sumar la situación en que se encuentra el mercado de capitales. Los vencimientos se concentran en su mayor parte entre 2010 y 2013.

2) Opera en un sector defensivo donde es líder en ESPAÑA y PORTUAL, a pesar de ello ha diversificado y la ponderación de sus ventas fuera de la península supone cerca del 50% de sus ingresos. Es importante señalar que un 12% de sus ventas las realiza en E. Unidos.

3) Continúa con una política de expansión y crecimiento que le hace necesitar financiación para completar la generación de caja que las operaciones aportan.

4) Aproximadamente el 60% del capital está en manos que podemos considerar estables, aunque es de señalar que de ese 60% un 25% pertenece a 2 Cajas de Ahorros y en estos momentos pueden estar tentadas de vender para conseguir liquidez. Una venta de un paquete tan importante es presumible que supusiese una alteración de la cotización puntual, si bien a los precios que cotiza no veo demasiado riesgo pues lo considero un precio interesante de entrada.

Considero importante reseñar que la Sociedad pretende emitir obligaciones convertibles por importe de 110 Mill/Euros con un cupón del 6,75% y periodo de 5 años; la conversión se realizaría a 28 Euros. He escuchado a algunos analistas indicar que esta operación puede afectar negativamente a la cotización por su efecto dilutivo. No pretendo hacer de adivino y por tanto no se si la emisión afectara en el c/p o no; otra cosa es mi opinión y esta es que no debe de afectarle y que la decisión es acertada desde el p. de v. financiero, entre otras por las siguientes razones:

a) De momento logra aumentar el periodo de reembolso del pasivo.

b) Puede disminuir el apalancamiento siempre que al vencimiento los tenedores ejerciten la opción de conversión.

c) No veo dilución cuando la sociedad cotiza en estos momentos en el entorno de 22 y el precio de conversión que se propone es de 28. Habría que analizar en cualquier caso la cuenta de explotación de 2015 y los retornos del capital de ese momento, pero con los actuales lo dicho.

Creo que tienen UDS ahora algo más de información para reflexionar y pensar si la empresa a 22 Euros constituye una opción de inversión. ¿Qué opino yo?, pues lo dicho interesante opción de una historia de crecimiento en un negocio defensivo y que no parece que vaya a venir a menos, pero con un apalancamiento excesivo que los gestores debieran reconducir pues con la situación actual de los mercados se están corriendo riesgos y posiblemente pagando una prima en la financiación. En cualquier caso opino que al precio actual hay valor y que existen margen para rentabilidades adecuadas; una pista… parece que le precio apuntado para la conversión es bastante adecuado para reflejar mínimamente el valor actual.

ALMIRALL. FARMACEUTICA A VIGILAR. Cont. 1 Mar 2010 4:11 AM (15 years ago)

A finales de Noviembre de 2009 iniciaba la serie de comentarios sobre esta empresa. El 25/2 pasado publico los resultados de 2009, siendo esta la razón que me ha movido a actualizar el comentario.

Tomando en consideración los datos publicados y la capitalización al día 24/2, tendríamos los siguientes ratios:

1) PER ligeramente por encima de 11 veces.

2) EV/EBITDA en el entorno de 6,8.

3) La capitalización supone algo más de 8 veces el flujo de caja libre.

Desde mi p. de v. siguen en vigor los comentarios que realizaba en Noviembre pasado, no obstante añadir:

-Interesante disiminución de gastos de administración y comerciales aunque todo tiene un limite.

-Racionalización de producción disminuyendo el nº de plantas.


-Crecimiento en ventas en 9 de los 10 productos más importantes que comercializa. Si nos referimos a áreas de negocio, crece en todas las importantes menos en la de sistema nervioso.

Por otra parte la sociedad indica que espera cifras similares en 2010.

Por tanto nada que poner de manifiesto a lo comentado en Noviembre sobre el posible interés como inversión, tan solo señalar que desde entonces se ha revalorizado un 10% aproximadamente minorando por tanto el margen de seguridad.

BOLSAS Y MERCADOS ESPAÑOLES RESULTADOS 2009. PRECISIONES 24 Feb 2010 8:07 AM (15 years ago)

Diversos lectores han realizado preguntas y consideraciones sobre el comentario que publicaba hace unos días tras la publicación de los resultados de 2009.

Como los seguidores del blog conocen, no suelo realizar contestaciones individuales fundamentalmente por el tiempo que supondría. A pesar de ello en alguna ocasión lo he hecho, en esta ocasión voy a realizar un par de precisiones al comentario publicado y a los comentarios que los lectores han tenido a bien realizar.

En el propio comentario indicaba que sigo a la empresa desde hace tiempo y que he publicado diversos comentarios en el blog; por esta circunstancia recomendaba conocer el contenido de los anteriores comentarios, pues no tenía sentido repetir todas las consideraciones ya realizadas. Dicho esto me gustaría comentar:

- Posibilidad de Opa y su consideración el la valoración. Ya lo comentaba en el primer comentario de diciembre de 2008 y por tanto coincido con lo que un lector indica en su comentario, no obstante señalar que no suelo considerar esta circunstancia al analizar una compañía, puesto que esa no es una decisión que se tenga que producir necesariamente, por ello tengo en consideración la circunstancia pero no la valoro y de esta forma, de producirse, es un plus. Esto es cuando digo en el comentario que estimo que existe valor no incluyo este factor.

- Dividendo. Ya he publicado un comentario al respecto y como digo en el, espero poder escribir con mayor detalle sobre los dividendos en general.

- Venta por parte del Santander. Evidentemente no es una buena noticia pero no necesariamente es determinante, como indico en mis comentarios las decisiones de inversión son individuales y el Santander tendrá razones para haber tomado dicha inversión.

- Ratios normalizados. Estoy bastante de acuerdo, matices aparte, con la apreciación; sin utilizar exactamente resultados normalizados, trato de realizar mis estimaciones en base a lo que en circunstancias normales deben de tender los datos financieros de la empresa que analizo, tratando de eliminar los datos que normalemnte son poco probables de repetirse al menos en el corto plazo. Creo que si se leen detalladamente mis análisis se puede comprender lo que indico.

- 95% del volumen en trading. No puedo decir que si ni que no, puede que el lector lleve razón pero lo cierto es que ese es el volumen y me temo que el trading no es porpio de los grandes valores nacionales sino, que se da en todos los mercados en mayor o menor medida.

- Mayores ingresos y por tanto resultados como consecuencia de tipos de elevación de tipos de interés. La empresa maneja una cantidad de tesorería (garantías depositadas por terceros, etc) enorme que en las circunstancias actuales de tipos no produce un efecto importante en la cuenta de explotación; pensemos lo que ocurría hace tan solo un par de años con tipos bastante más atractivos.

BOLSAS Y MERCADOS ESPAÑOLES. DIVIDENDO 20 Feb 2010 12:14 AM (15 years ago)

Ayer publicaba comentario analizando los resultados 2009 de BME. Un amable lector pregunta si me merece algún comentario el tema del dividendo.

En algún momento publicare comentarios sobre los dividendos en general, pero de una manera muy breve señalar que no considero el dividendo un tema esencial a considerar en la toma de decisiones de inversión. Entiendo que lo importante es la capacidad de generar caja y otra cosa es a que se destina esa caja.

Dicho esto, es obvio que es de agradecer recoger la rentabilidad de la compañía en forma de dividendo pues en cierto modo garantiza una rentabilidad periódica que ya no se va a perder; santa rita bendita lo que se da no se quita... , pero aparte de esto hay muchas consideraciones sobre el tema que en un comentario dedicado al tema tratare de analizar con mayor detalle y profusión.

Gracias en cualquier caso por su amabilidad.

BOLSAS Y MERCADOS ESPAÑOLES RESULTADOS 2009 19 Feb 2010 8:14 AM (15 years ago)

El 3 de diciembre de 2008 iniciaba los comentarios sobre esta empresa, que por otra parte, es una de las sigo con mayor regularidad en el mercado español; desde entonces he realizado diversas actualizaciones, la última de ellas durante el mes de noviembre de 2009. Hoy ha publicado resultados que son ligeramente superiores a las previsiones que yo mismo realizaba en el primer comentario, en concreto un 6% más, cuando muchos esperaban cierto descalabro que no se ha producido.

Entremos de lleno en los resultados presentados y la situación de la compañía. Cabe señalar:

* Resultado neto recurrente (esto es sin atípicos), de algo más de 136 Mill/Euros.

* EBITDA, igualmente recurrente, de 194 Mill/Euros.

En base a estos datos y tomando en consideración la capitalización al cierre del jueves 18/2 de 1660 Mill/Euros, cotiza con un PER de 9,8 una vez deducida la caja neta que la empresa tiene al cierre del ejercicio 2009.

El EV/EBITDA se situaría ligeramente por debajo de 7 veces.

Siendo estos datos importantes, en base a ellos todo apunta a que existen diferencia entre valor y precio y que parece una opción a considerar; hay que preguntarse si en el futuro y en términos medios son repetibles y por tanto efectivamente podemos pensar en estar de BME.

Con objeto de situar el tema y de permitir a terceros sacar conclusiones, voy a citar datos adicionales así como alguna reflexión que estimo de interés.

1) En los últimos meses la negociación de acciones (valor efectivo) se ha estabilizado con ligera tendencia al alza.

2) Durante el mes y medio que ha transcurrido de 2010 los volúmenes de contratación se han incrementado razonablemene con respecto al mismo periodo de 2009. Esto no supone que la trayectoria se mantenga pero apunta a que en volumenes de contratación parece que lo peor ha pasado y que deterioros adicionales, caso de producirse no debieran de ser siginificativos.

3) La sociedad mantiene un apalancamiento operativo positivo, me explicare, con los ingresos no ligados a volúmenes es capaz de cubrir el 100% de sus costes, a pesar de que los volúmenes de negociación de 2009 han sido inferiores a los de 2008. Además sus costes operativos están contenidos con ligeros descensos en 2009 con respecto al año anterior.

4) Los 3 valores más líquidos del mercado de la Unión Europea cotizan en la bolsa española (SANTANCER, TELEFONICA, BBVA), lo que indica aparte de la importancia de estas compañías en el mercado, que nuestro mercado (gestionado por BME) es eficiente y competitivo pues no debemos olvidar que existen otras compañías de mayor capitalización en EUROPA.

5) Los resultados financieros de 2009 han sido sensiblemente inferiores a los de 2008, a nadie se le oculta el entorno de tipos de interés en ambos años con bajadas muy pronunciadas en 2009. A medio plazo los tipos de interés tenderan a niveles superiores lo que posibilitara una mayor contribución al resultado de la empresa. Espero ver esta circunstancia en la última parte de 2010.

En base a lo anterior, todo apunta que el resultado de 2o10 no debiera ser inferior al de 2009 y que al contrario, pudiera ser algo superior.

Pero antes de sacar una conclusión precipitada debemos de considerar otros factores, que posiblemente suponen posibles reservas de entrada para el futuro. Caben citar:

1) Resultados del 4º Trimestre algo inferiores a los trimestres anteriores a pesar del incremento de volúmenes, lo que puede denotar un mix no favorable del negocio. Esto es mayor ponderación de negocio con menores comisiones (característico de bloques y grandes inversores) en detrimento del pequeño inversor que tras lo ocurrido en los mercados parece que está mas ausente y posiblemente tarde en volver para quedarse.

2) Creciente competencia de otras plataformas, siendo cierto que existe, la verdad es que tras más de un año, la cuota capturada por estas plataformas no supera el 1% al menos del negocio regulado. Otra cosa es la negociación con otros instrumentos como por ej. CFD, pero lo cierto es que los volúmenes en el mercado regulado, parecen no resentirse.

3) Cambios de regulación que van a ser introducidos en el sistema de liquidación que en estos momentos monopoliza. No existe normativa concreta en estos momentos, pero es cierto que en un par de años debiera existir dicha legislación y que obligara a compartir la liquidación con terceros lo que significara un efecto en los ingresos; pero también es cierto que hay tiempo para tomar decisiones y defenderse, de hecho hoy en la presentación los gestores han apuntado la posiblidad de aprovechar la circunstancia para tratar de compensar en la medida de lo posible con la faceta del registro de operaciones.
En cualquier caso, debemos de conocer que el EBITDA de esta linea de negocio supone un 25% del total de la compañía y que no es pensable, al menos para mi, que pueda perder más del 50% de dicho negocio en casos muy extremos y de producrise, tardaría varios años por lo que el deterioro sería gradual y daría opción a gestionarlo.

4) Ligera caída en ingresos de derivados, que entiendo en base a que los mercados viven un proceso de desapalancamiento que parece no haber concluido.

Es indudable que estos factores suponen amenazas, que en alguna medida deben de ser tenidas en cuenta; no obstante la mayor regulación, al mismo tiempo, puede suponer una oportunidad puesto que en alguna medida podría constituir una barrera a la competencia de otras plataformas frente a los mercados organizados en los que BME participa.

Tomando en consideración la información que conozco en estos momentos, sigo opinando lo mismo que opinaba en el primer comentario y que se puede resumir en:

- Sigo esperando resultados en el entorno de los 135/140 Mill/Euros para el ejercicio 2010. No veo riesgo de que se produzca un deterioro que pueda provocar resultados por debajo de los 120 mill/Euros, resultados que se traducen en flujo de Caja de forma sistemática.

- BME constituye una opción razonable. Existe un margen de seguridad adecuado para rentabilizar la inversión a los precios que el mercado exige el 18.02.10.

- Sigo opinando que el valor de la acción es al menos de 27 Euros y que el mercado descuenta en exceso los posibles efectos que la competencia puede tener a medio plazo sobre la empresa, competencia que en general afecta a todos los sectores. Por otra parte los gestores han demostrado que saben orientar a la compañía para mantener resultados adecuados a pesar de haber entregado en forma de dividendo la mayor parte de los beneficios.

Para completar la información, recomiendo la lectura de los comentarios sobre esta empresa previamente publicados.

Finalmente como casi siempre, recordarles que las decisiones de inversión deber de tomarse con un control del riesgo, con un margen de seguridad suficiente (que como es normal es diferente para cada inversor) y de forma individual; todo ello con independencia de que se contrasten opiniones con terceros.

GAS NATURAL. OPCIÓN DE INVERSIÓN. Cont. 3 16 Feb 2010 6:20 AM (15 years ago)

Hoy la empresa ha publicado los resultados anuales correspondientes al 2009. De entrada comentar que el Beneficio neto es algo inferior al que había estimado, en cambio el EBITDA ha estado bastante en linea con mis estimaciones. La empresa ha sufrido bastante en la generación de ingresos aunque esta circunstancia ha sido practicamente compensada con unos mejores costes de aprovisionamiento, los precios del gas junto con la atonía del mercado en ESPAÑA (baja actividad industrial) han estado detrás.

Las cifras que caben destacar son:

* Beneficio neto de 1.195 mill/Euros.
* EBITDA y EBIT de 3937 y 2448 Mill/Euros respectivamente.
* Deuda Neta en el entorno de 18.000 Mill/Euros, una vez deducidas las desinversiones ya acordadas aunque en algún caso no se hayan llevado a cabo.

Es interesante conocer estas cifras como punto de partida pero creo que el análisis no se puede llevar a cabo bajo la consideración unica de ellas. La razón es sencilla, no representan a un ejercicio completo ya que GAS NATURAL ha ido tomando el control de UN. FENOSA de forma paulatina y hasta finales de ABRIL no se produce la consideración global de los negocios de ambas.

Desde mi p. de v. todo apunta a que en 201o el resultado se pueda situar en el entorno de 1.400 Mill/Euros y el EBITDA recurrente tras las desinversiones pendientes de realizar; en unos 4.300 Mill/Euros.

Si tomamos en consideración que la capitalización al cierre del 15/2 era de 12.245 mill/Euros, el PER 2010 estaría en el entorno de 8,8 mientras que el EV/EBITDA sería de 7 veces.

Siguiendo a los comentarios anteriores publicados, sigo estimando que sigue siendo una opción de inversión interesante y que por debajo de los 17 Euros no se debería de liquidar la posición.

ANALISTAS Y PERIODISTAS ECONOMICOS. ¿MERECEN NUESTRA CREDIBILIDAD? 11 Feb 2010 9:22 AM (15 years ago)

Como UDS saben, he escrito reiterados comentarios sobre los precios objetivos de las casas de análisis y la credibilidad que me merecen. Hoy les toca a los analistas que intervienen con frecuencia en los medios de comunicación así como los periodistas que intervienen en programas dedicados al análisis económico y particularmente al de la inversión, esto es comentando los mercados financieros y los activos que en ellos cotizan.

Les voy a dar algunos ejemplos de lo que he observado y por brevedad me voy a referir a las ultimas semanas. Creo que unos pocos son suficiente. trato de reproducir con la mayor fidelidad lo que he escuchado o leído.

a) Es frecuente escuchar frases como:

1) "Bien por..." a conticuación el nombre del valor o la compañía.

2) "Lo esta haciendo muy bien..." a continuación el nombre del valor.

3) "¿Que le duele? ... " a continuación el nombre del valor.

b) Otro ejemplo es la pregunta realizada esta tarde a una analista sobre la influencia de las medidas tomadas por la Unión Europea sobre Grecia, pues bien la analista indicaba que la falta de concreción había supuesto varapalos tremendos para los mercados, con bajadas continuadas incluso en el caso de E. Unidos, pues bien para quien no este al tanto del tema, les comentaré que no lo entiendo puesto que E. Unidos en ese momento mantenía subidas en todos sus índices que en algunos casos eran cercanas al 1% y me temo que su comentario venía por el caso del IBEX que es el único que cerraba con descensos importantes; a lo mejor es que solo sigue el mercado español. Pero me pregunto, ¿Como se puede comentar tal cosa y cometer tal error por un profesional?. ¿Prima el figurar y salir en los medios?. No lo se pero no lo entiendo.

c) También esta misma tarde, otro analista preguntado por varios valores recomendaba no tomar posiciones en ninguno de ellos, quiero recordar que este mismo analista hace tan solo unas semanas daba a entender que había que estar en el mercado. Preguntado por la posibilidad de algún valor para entrar, indicaba que no lo veía ninguno ni en ESPAÑA ni en otros mercados; al insistir el entrevistador sobre el mercado de E. Unidos, comentaba poco más o menos que con más de 9000 empresas lo normal es que hubiese alguno pero que el no lo conocía.

No me extraña por ello escuchar y leer un día una opinión y a los pocos días la contraria a la misma persona. Acepto que se puede cambiar de opinión, pero ha de hacerse de manera razonada y con argumentos de peso. No me va a extrañar tampoco si trascurridas unas semanas tuviesemos a los indices de valores un 4% más arriba, indicar que había sido una oportunidad para entrar, como ya hicieron en Julio de 2009, cuando en marzo muchos de ellos indicaban que no existían oportunidades.

¿No se si UDS tienen una percepción similar a la mía y han observado comportamientos como les indico?

En algún comentario les he apuntado mis reticencias sobre el análisis técnico, al menos tomado en sentido absoluto y sin otras referencias. Pero es que cada día más, como les indico en los distintos comentarios que escribo, estoy convencido de la necesidad de contrastar cualquier opinión y de tomar decisiones en base a la información que se sea capaz de entender.

Entiendo que al menos en nuestro país, existe una parte importante de analistas que parecen responder con rapidez y sin profundidad a cuestiones que merecen reflexión y desde mi p. de v. aportan bien poco al entendimiento de lo que es el mundo de las finanzas y de la seguridad mínima que las decisiones de inversión deben de verse rodeadas.

No trato con ello de desprestigiar a nadie, sino de hacer reflexionar sobre la importancia de poner en duda las afirmaciones que en los medios hay que realizar un día si y otro también, y tratar de discriminar los mensajes que se reciben con la información que uno mismo es capaz de obtener y valorar.

Les pido una vez más que reflexionen UDS sobre el tema que les propongo y tomen sus propias decisiones con independencia de que valoren o no lo que leen y escuchan.

TOTAL FINA RESULTADOS 2009. VALORACIÓN 11 Feb 2010 3:43 AM (15 years ago)

Total Fina es uno de los lideres a nivel mundial en la extracción y refino de Petróleo y derivados.
Los resultados que ha presentado del 2009 se pueden resumir en:

* Beneficio neto ajustado para el grupo de 7.784 Mill/Euros, con un descenso del 44% sobre los de 2008.

* Cash Flow de operaciones ligeramente superior a los 13.000 Mill/Euros.

Con estos datos y tomando en consideración la cotización de cierre del día de ayer en 40,9 Euros supone un PER de aproximadamente 11,7 veces. No es un múltiplo exigente pero que de entrada no ofrece el suficiente margen para considerarla una opción de inversión.

No obstante y antes de tomar una posición, debemos de considerar y comentar diversos aspectos, aspectos que voy a resumir en los siguientes:

1) Los precios del Crudo en la primera parte de 2009 han estado en términos medios por debajo de los 50 $ mientras que en los últimos meses han oscilado se han aproximado a los 80. Esta circunstancia se pone de manifiesto en las cuentas donde en el 4º T. se alcanzan practicamente los 2.100 Mill/Euros de Resultado neto.

2) En la mayor parte de los países industrializados parece que la parte más profunda de la crisis ha quedado atrás y que por tanto, aunque de forma lenta, el crecimiento a nivel global es algo bastante probable. Esta circunstancia estimo que va a suponer un crudo en precios medios por encima de los 70 Euros lo que debe de posibilitar un crecimiento de los resultados de la compañía.

3) Al precio actual el mercado esta pagando aproximadamente 1,8 veces su valor contable.

4) Si tomamos en consideración su posición de Caja y equivalentes el PER con los resultados de 2009 sería de aproximadamente 10,5 veces.

5) Es una compañía poco endeudada y por tanto con escaso riesgo en este sentido. Su deuda neta supone aproximadamente un 27% de los recursos propios.

6) El dividendo que pretende repartir y que sigue sus criterios habituales, supone una rentabilidad algo superior al 5% sobre el precio de cotización citado.

Mi esitmación de resultado para 2010 siempre que el precio del crudo en términos medios continué por encima de los 70 $ es de unos 8.700 Mill /Euros, lo que supondría un PER en el entorno de 9,3 veces. EV/EBITDA netamente inferior a 6.

Como aspecto negativo debo de señalar que me ha sorprendido el aumento de capital de maniobra para la actividad que ha drenado más de 3.000 mill./Euros al cas flow operativo y que me hace dudar a este respecto.

Con estos datos y tomando en consideración la previsión que realizo para 2010, la pregunta es:

¿Constituye una opción de inversión?.

Mi impresión es que existe margen y que su valor es al menos un 25% superior al que el mercado en estos momentos reconoce, esto es que su cotización debiera de aproximarse a los 50 Euros y que estamos en un sector muy importante en la actividad económica. Otra cosa es que cada uno valore si ese margen es suficiente o no. Desde mi punto de vista es un margen interesante pero no determinante aunque creo que hay que participar en alguna medida en el sector.

KRUGMAN. ¿EN QUE QUEDAMOS? 10 Feb 2010 12:13 AM (15 years ago)

BANCOS DE INVERSION. ¿QUE CREDIBILIDAD NOS MERECEN? 9 Feb 2010 7:27 AM (15 years ago)

Ya conocen la credibilidad que me parecen los precios objetivos que sobre las acciones establecen las casas de análisis, especialmente si estas son de Bancos de Inversión.


Hoy les voy a dejar una reflexión sobre las recomendaciones que en otros ámbitos suelen realizar.


Como posiblemente la mayoría de UDS conocen, se han puesto de moda los CDS (Credit default swap) seguros para cubrir del riesgo de quiebra de la deuda de terceros.


Pues bien, algunas casas (Bancos de inversión) están recomendando últimamente comprar estos seguros para cubrirse del posible riesgo de impago de la deuda del Estado Español. Da la casualidad que en estos momentos el diferencial que la deuda española tiene con la de otros países (por ejemplo Alemania) ha subido y como consecuencia el coste del seguro se ha elevado.


Mi pregunta es:


¿No sera que ellos mismos hacen crecer el temor con objeto de vender el seguro?.


Con esto no quiero obviar la realidad de la situación, la situación de deficit por el que atraviesa ESPAÑA y la dificultad de que se revierta la situación a niveles más razonables. lo que va a suponer el aumento de la deuda y la correspondiente desconfianza. Pero de reconocer la situación a pensar que sea necesario contratar CDS para cubrirse del riesgo a los precios actuales hay un trecho. Por todo ello no me extrañaría que mas pronto que tarde la situación se calmase y unos pocos hubiesen llenado el zurrón con unos cuantos Euros.


Los lectores del BLOG saben (según comentario en su momento publicado) que no recomiendo el estar sobreponderado en R. FIJA en general, pero me da la sensación de que hay que ser prudentes y hay bastante ruido en el mercado que busca sobre todo el negocio de unos pocos.


Uds mismos.

REFORMA DE LAS PENSIONES. Cont. 5 Feb 2010 6:40 AM (15 years ago)

Hace apenas unos días iniciaba esta serie de comentarios, pues bien al día siguiente la polémica continua, el gobierno de ESPAÑA a través de su Ministerio de Economía remitió una nota a Bruselas explicando como va a hacer frente al déficit. En el tema de pensiones, entre las medidas con posibilidad de ser aplicadas, indicaba la de aumentar el periodo de cálculo desde los 15 actuales a 25.

Conocido el documento, los medios de comunicación se hicieron eco de el poniendo de manifiesto la incoherencia del gobierno, que en ESPAÑA tan solo hizo público que la reforma que proponía se basaba en elevar la edad de jubilación de 65 a 67 años. La sorpresa, al menos la mía y creo que la de muchos, ha sido que el GOBIERNO a las pocas horas elimino en el documento tal referencia, argumentando su eliminación en base al revuelo social levantado ante lo que tan solo era un ejemplo para expertos.

Mi reflexión es la siguiente:

1) Parece que el gobierno nos tiene a los españoles por idiotas y que en Bruselas son capaces de entender lo que nosotros no somos capaces de hacer. Me pregunto, ¿Sera por el sistema educativo que tenemos?, era broma...

2) Parece que la medida que proponía entre las posibles a Bruselas era racional; ¿Porque no elevar el periodo de computo?, ¿No es esta medida racional?, a mi corto entender si. Pero es que al mismo tiempo se filtra que esta estudiando que los Autónomos coticen por los ingresos netos reales para evitar que se eleven las bases de cotización los últimos años y con ello la pensión. Entonces en que quedamos, el aumento progresivo del periodo de cálculo tendría racionabilidad pues tendría el efecto de hacer la prestación recibida por pensión más representativa de la cotización efectuada; claro si es que llegamos a cobrar algo, que al paso que vamos quien sabe.

3) Como puede pensar el Gobierno que no podemos crear que lo que se plantea como una simulación es tan solo para jugar, ¿Es que se dedican a realizar simulaciones en los documentos que se remiten a Bruselas tan solo para entretenerse?. Seamos serios lo que figuraba en el documento era una opción barajada por el gobierno.

Para terminar, me pregunto, ¿Cual es la razón para tener el temor permanente al que dirán?; en este tema, como puede que en otros muchos, todo apunta a que lo que ahora es blanco inmaculado dentro de un par de días pueda ser tan solo tirando a azul oscuro tirando a negro...

RESULTADOS SANTANDER 2009 5 Feb 2010 3:36 AM (15 years ago)

Las cuentas presentadas por el Banco en el día de ayer no ofrecen elementos nuevos de trascendencia a considerar, no obstante voy a reseñar los siguientes datos:

1) El banco sigue generando unos margenes crecientes en sus dos vertientes de intereses y brutos.

2) El Beneficio se mantiene, aunque en las circunstancias actuales y como UDS conocen no es un dato que centre mi principal atención.

3) El Crédito concedido crece en el entorno del 9%, pero se debe al incremento que se produce fuera de ESPAÑA.

4) La tasa de mora sigue aumentando hasta el 3,24% desde el 2,04% del año pasado. Sigue siendo un ratio muy aquilatado.

5) La tasa de cobertura baja al 75,3%.

6) La rentabilidad sobre recursos propios (ROE) cae significativamente desde el 17% en 2008 hasta el 13,9% en 2009. También lo hace la rentabilidad sobre activos que pasa a ser del ,86% desde el 0,96% del año antes.

7) El beneficio por acción desciende hasta 1,05 Euros, esto es un 14% menos que en 2008, sin duda como consecuencia de la ampliación realizada para fortalecer su balance.

Por otra parte es claro que el banco esta tratando de nadar y guardar la ropa, esto es, mientras que ha conseguido un incremento de margenes importante que le hubiese permitido aumentar la cobertura de su mora hasta el 100%, presentando resultados positivos aunque hubiesen disminuido hasta el entorno de los 4500 Mill/Euros. En cambio se ha dedicado a fortalecer su estructura de capital aumentando sus ratios de solvencia (Tier y Core Capital) con objeto de poder afrontar los tiempos complicados que se avecinan en los próximos trimestres.

En la presentación trato de disipar las dudas sobre la posibilidad de un nivel bajo de las provisiones que el banco ha dotado, en concreto el consejero delegado se dedico a detallar que parte del balance del activo esta invertido en crédito promotor, poniendo de manifiesto que es poco relevante en el caso del SANTANDER, al tiempo que no existe una concentración de riesgos. Es de agradecer el esfuerzo ante la preocupación que existe, pero no es solo el riesgo promotor es el riesgo en general del crédito y muy especialmente en ESPAÑA, donde la situación del paro y del crecimiento hace sospechar que la mora va a seguir en aumento y que por ello, partir de una posición de cobertura del 100% hubiese sido una muy buena señal.

Para finalizar la pregunta e interrogante de siempre.

¿Es el SANTANDER UNA OPCIÓN DE INVERSIÓN ADECUADA A LOS PRECIOS ACTUALES?.

Como recordarán cuando analizaba los resultados del 1º Semestre de 2009 y el precio andaba algo por encima de 10 Euros, mi postura era clara, no veía margen suficiente para invertir a ese precio. En estos momentos, en concreto hoy el banco ha cotizado por debajo de 9 Euros; a ese precio se esta pagando algo más del valor contable en el entorno de 1,1 veces y si nos creemos los resultados y los estimamos que se pueden repetir razonablemente en los próximos trimestres, su PER estaría en el entorno de 8,5.

Hay que tener en cuenta que el negocio del banco en estos momentos esta muy diversificado y que un porcentaje superior al 70% se obtiene fuera de nuestro país, la cuestión es si el resultado en un entorno de 9.000 Mill/Euros se puede considerar recurrente cara a los próximos ejercicios. Desde un punto de vista de ratios, hoy por debajo de 9 euros no creo que este caro, pero opino que va a ser complicado mantener el resultado y mas aún incrementarlo y es por esto que estimo que existiendo margen para precios algo superiores al actual no veo margen suficiente para entrar en el valor con independencia que con las bajadas tan pronunciadas que ha tenido en las últimas semanas pueda tener subidas puntuales que se puedan aprovechar en el corto plazo.

REFORMA DE LAS PENSIONES. ¿OTRA VEZ LAS 2 ESPAÑAS? 1 Feb 2010 9:25 AM (15 years ago)

Hace unos días el gobierno de España ha anunciado su intención de proponer una reforma del sistema de pensiones, poco ha concretado al respecto, tan solo que la edad de jubilación sería a los 67 años y que la implementación de la medida sería progresiva a partir de 2013.


Caben mil reflexiones, a nadie creo que se le escapa que hace tan solo unas pocas semanas el gobierno en pleno se le llenaba la boca afirmando que el sistema estaba garantizado para pasar a defender su propuesta en base a la necesidad de garantizar las prestaciones a partir de 2020 y a apelar a su sentido de la responsabilidad, responsabilidad que parecían no tener hace 30 días. No trato de valorar la necesidad de reformas que con toda probabilidad sean necesarias, pero si pretendo hacerles reflexionar sobre la seguridad con que se han manejado y se manejan nuestras finanzas, las de todos, pues no podemos olvidar que el sistema de pensiones y su salud tiene mucho que ver con la gestión que se realiza.


¿Creen UdS que se ha gestionado el sistema adecuadamente?.


Puede que sean conveniente reflexionar sobre las siguientes cuestiones:


¿Como se ha permitido prejubilaciones en muchos casos a partir de los 48 años?.


Si señores, en nuestro país en los últimos 15 años se ha fomentado la expulsión del mercado de trabajo de cientos de miles de trabajadores menores de 60 años con el consiguiente coste en pérdida de talento y el correspondiente en recursos financieros destinados a financiar dicha expulsión, junto con el de la pensión que en la mayoría de los casos se ha realizado varios años antes de los 65.


Pero es que además los distintos gobiernos han fomentado legalmente la jubilación anticipada, baste con recordar entre otras figuras la del contrato de relevo, en virtud del cual se permite a un trabajador acceder a la jubilación con anticipación siempre que su puesto sea ocupado por otro trabajador.


¿Como determinados colectivos, léase por ejemplo diputados, tienen derecho a la pensión de jubilación con tan solo unos pocos años de cotización?.


Da la sensación que nos encontramos de nuevo ante 2 Españas, la de los ciudadanos de primera que tienen derechos y los de segunda que tienen los derechos que los gobiernos les dejan tener.

No es necesario entrar en otras consideraciones pero bastaría con recordar la tendencia que tenemos como ciudadanos a tratar de conseguir formar parte de la función pública donde se da el parangón de derechos y no siempre de obligaciones.


De acuerdo con los criterios que se manejan en este blog, parece necesario poner de manifiesto que las finanzas no se gestionan con el margen de seguridad que requieren, no desde luego las del sistema de pensiones ni las del conjunto de las administraciones públicas. Mas allá de la necesidad de solidaridad, necesaria en un sitema de pensiones y que parece claro que por mucho que se reivindique es necesario no olvidar, creo que hace falta seriedad y sobre todo "dar libertad para elegir a los ciudadanos". La libertad no se agota en elegir a los representantes cada 4 años, muy al contrario hace falta ejercerla en lo que a cada uno afecta más directamente y la pensión estoy seguro que lo hace.


Voy a plantear una serie de interrogantes para reflexionar al respecto:


1. ¿Donde esta la solidaridad cuando se permite que unos ciudadanos accedan a una prestación con 20 años de cotizaciones mientras que a otros se les exige 35?.


2. ¿Como se le puede tratar de forma distinta a 2 ciudadanos que han cotizado 35 años por tener uno la desgracia de ser expulsado del mercado de trabajo con 55 años?.


3. ¿Porque son los últimos 15 años los que ponderan para determinar la prestación?.


No creen Uds que la razón de la necesidad que ahora se vende de la reforma del sistema es consecuencia de:


a) Falta de coraje y capacidad para de verdad establecer un sistema racional y coherente.


b) Despilfarro de Fondos por falta de una gestión adecuada.


¿Creen UDS que los gobiernos de ESPAÑA están administrando bien los recursos de que disponen?.


Me pregunto si no se puede gestionar con mayor rigor, por ejemplo:


- Planes como los que acabamos de ver y que han consistido en gastar 8000 Mill/Euros a la voz de ya, planes que han consistido en la mayoría de los casos en cambiar el ancho de aceras, el pavimento de calles, etc.


- Duplicidades de competencias en diversas adminsitraciones.


- Multitud de empresas dentro de las diversas administraciones que son gestores de gasto y que no generan valor, como ejemplo se pueden citar las TV de las distintas comunidades y que poco a poco tratan de implantar también los entes locales.


- En definitiva, ¿necesitamos más de 3 millones de funcionarios (estatales, autonomicos, locales) para los servicios que presta este país?.


Mientras tanto parece que la solución a los problemas vienen por poner parches a un sistema de pensiones falto de racionalidad, a la vez que no nos damos cuenta que el despilfarro no permite dedicar recursos para generar puestos de trabajo que permitan a los jovenes de este país (sin duda con formación y capacidades) desarrollar su proyecto de vida al que según parece no tienen derecho.


Voy a dar, desde mi p. de v, cuales debieran ser algunas de las pautas (características a contemplar) de una autentica reforma que permitiese la equidad y cierto grado de solidaridad, solidaridad que debiera ser completado con financiación de impuestos (léase no más impuestos sino mejor gestión de los existentes).


1) Ante todo libertad al trabajador para decidir cuando comienza a trabajar y cuando se decide terminar su vida laboral.


2) Prestación de jubilación tomando en consideración el conjunto de cotizaciones realizadas y el momento en el cual se quiere comenzar a percibirla, esto es en función de la esperanza de vida del momento en el cual se va a comenzar a percibir. ¿Me pregunto el porque no es posible decidir comenzar a trabajar a los 20 años y dejar de hacerlo a los 58?. Si el trabajador en ese momento tiene una esperanza de vida de 22 años y prefiere tener por ej. una pensión mensual de 1.300 Euros en lugar de 1.900, ¿Cual es la razón para no aceptarlo?.


3) Es posible que determinados colectivos tengan que tener unas condiciones especiales por el tipo de trabajo que realizan y se podrían estudiar algunos factores correctores a la hora de los periodos y los cálculos de la pensión.


Tengo la percepción, de que la clase política en general y la de nuestro país en particular, de lo que huyen es de la libertad de los ciudadanos y en general hacen del poder una máquina de control y gasto poco racional.

VIVENDI. DEMANDA JUDICIAL POR ENGAÑO A LOS INVERSORES 1 Feb 2010 1:16 AM (15 years ago)

Este fin de semana se ha conocido una sentencia que reconoce que la empresa no informo adecuadamente a los inversores hace aproximadamente 9 años. La sentencia que va a ser recurrida por la empresa podría suponer indemnizaciones importantes.


No me ha sorprendido que esta mañana, tras ser conocida la noticia en el mercado, las acciones de VIVENDI bajasen más del 3% de hecho en estos momentos cotizan en el entorno de los 18 Euros. Aprovecho la circunstancia de que es buen momento para preguntarse, de nuevo, si el precio resume siempre toda la información sobre un valor, insisto una vez más que creo que no; pues como sino se puede entender lo que ha ocurrido cuendo era conocida de todos la demanda en cuestión hasta el punto que la compañía la reflejaba en sus estados financieros.


Ni opinión es que se tratra de una manipulación más para hacer vender acciones a los pequeños ahorradores y comprarlas a precios verdaderamente atractivos. Dado que la compañía ha aumentado significativamente su tamaño tras la adquisición de una operadora de telefonía ne BRASIL, no voy a entrar en un análisis fundamental de detalle en estos momentos pero les dejo algunos datos para que UDS reflexionen al respecto. Los datos no tienen en cuenta la adquisición recientemente realizada.


1) La capitalización de la empresa en estos momentos es de aproximadamente 22.500 Mill/Euros.


2) Su deuda neta es de unos 8.000 Mill/Euros. Sus activos líquidos (Caja y equivalentes) antes de la adquisición que acaba de realizar en BRASIL superaban los 3.000 Mill/Euros.


3) Su beneficio neto atribuible se sitúa en el entorno de los 2.800 Mill/Euros. El EBITA en el entorno de 5.400 todo ello con una facturación superior a los 27.000 Mill/Euros.


4) En 2008 el Cash Flow de operaciones una vez deducidos los intereses de la deuda y los impuestos supero los 3.700 Mill/Euros.


5) La compañia es lider en el sector de juegos, es la segunda operadora de telecomunicaciones en FRANCIA y tiene una posición destacada en el sector de medios de comunicación.


¿Parece extraño verdad?, duros a cuatro pesetas y perdón porque no se el equivalente en EUROS. Para mi, que aparte de lo que hoy se ha conocido, que no es definitivo y que por supuesto caso de confirmarse tras la apelación tendría su efecto en la compañía no veo lo que ha ocurrido y la cotización del valor. Es evidente que existen riesgos y que parte de sus ingresos dependen de un sector como el entretenimiento en estos momentos con dificultades pero no es menos cierto que cotiza a ratios atractivos y que la adquisición en BRASIL parece una oportunidad de medio plazo o al menos es lo que decían algunos analistas cuando intentaba la compra TELEFONICA

¿DE VERDAD QUE EL MERCADO DISCRIMINA? 28 Jan 2010 9:20 AM (15 years ago)

Es curioso, la mayoría de los analistas suelen decir que el mercado discrimina y que el precio encierra toda la información. Puedo estar más o menos de acuerdo que a largo plazo el mercado discrimina y que antes o después reconoce el valor de las empresas que en el cotizan; pero a corto soy de los que opinan que no, que el precio no encierra toda la información. Unos breves comentarios e interrogantes pueden arrojarles luz al respecto.

¿Como se puede entender que hace tan solo un par de semanas la mayoría de los analistas técnicos aseguraban que había que estar en el mercado?. Ellos son los defensores de que el mercado (precio) valora y expresa toda la información.

¿Como podemos entender que la mayoría de los valores (especialmente los grandes hayan reaccionado practicamente de la misma forma?.

Lo cierto es que la mayoría de estos grandes valores que suponen más del 50% de los ÍNDICES se han dejado en apenas un par de semanas un 10% de su valor, o al menos eso es lo que dicen sus precios actuales, porque no lo creo.

Vaya por delante que entiendo que el ANÁLISIS TÉCNICO tiene su utilidad al igual que otras herramientas, pero no nos podemos olvidar que los humanos si por algo nos caracterizamos, es por mimetizar lo que vemos, si todos compran nosotros también y viceversa. Por ello, sin desdeñarlo entiendo que no se puede utilizar como herramienta única para estar en los mercados, esto es para invertir.

Creo que el estudio de los fundamentales de una compañía (aunque complejo) va más allá y posibilita el análisis sosegado de lo que hay detrás de ella y de su capacidad para generar flujos de caja, que al fin y a la postre es lo que a un inversor interesa.

Es por ello que entiendo que el mercado es irracional y que no discrimina, y es justo esa falta de capacidad de discriminación, la que posibilita a quien es capaz de analizar la información disponible el invertir con un margen de seguridad razonable para obtener un retorno adecuado. Retorno que no podemos conocer si se va a producir en 2 meses o en un par de años, puesto que la irracionalidad del mercado conlleva que por factores diversos (fundamentalmente psicológicos) no refleje la potencialidad de las empresas.

De una manera breve voy a citar, solo a modo de ejemplo empresas que tras las bajadas descuentan en estos momentos demasiadas incertidumbres y personalmente no veo tales, al menos en la medida que el precio indica.

Se pueden citar empresas de todos conocidas como VIVENDI, FRANCE TELECOM, TOTAL FINA, DANONE, EON, EXXON, TELEFONICA, REPSOL. Por citar solo empresas de capitalización muy importante, que a los precios actuales si tomamos en consideración su capacidad normal de generar flujos cotizan a multiplos muy atractivos.

Para finalizar, indicar que no es en estas compañías donde se suele encontrar mayor valor oculto para el mercado, pero las cito porque entiendo que son las que la mayoría mejor conoce. Hay otras muchas compañías de menor tamaño que han quedado a precios interesantes, Uds conocen que suelo elegir en mis análisis empresas de diversos sectores y tamaños, pero que normalmente en las de tamaño medio y pequeño es donde suelo encontrar mayores disfunciones entre el precio y el valor de la empresa.

Les dejo por tanto la reflexión a UDS, en forma de interrogaciones a modo de resumen:

¿Es normal si el mercado discrimina que la mayoría de las empresas de gran capitalización bajen o suban como manada de ovejas al mismo tiempo?. ¿Cabe, además que lo hagan de forma tan abrupta y en parecidos porcentajes?.

Uds mismos.

BANKINTER RESULTADOS 2009. ACLARACION 27 Jan 2010 8:59 AM (15 years ago)

Sobre el comentario que publicaba ayer en el BLOG, un amable lector deja un comentario donde dice que no entiende uno de los párrafos. En concreto el que comienza por y cito textualmente el comienzo de la parte que no entiende:

"En base a lo anterior cabe preguntarse si BK a los precios actuales (oscilando entre 8,5 y 9)....."